让我们首先用一小段话概括整个报告的主要结论。本内容来自高盛中证证券公司2025年11月26日发布的研究报告，根据杭州房地产市场研究团队11月25日的调查得出。团队走访了当地领先的开发商滨江集团，并参观了其代表性的高端住宅项目金商万向公馆。报告认为，杭州楼市整体仍处于调整期。一级和二级市场都面临着巨大的供应压力，价格仍在下跌。但与此同时，地段优质、产品能力突出、邻近科技产业和高科技园区的项目销售收入表现依然稳固，两极分化格局进一步强化。领先的房地产公司能够保持中两位数的项目规模尽管市场情绪相对谨慎，但通过深耕本地、提高产品和运营效率，OSS利润率仍保持良好。然而，白名单项目之外的房企融资环境依然紧张。大家好，今天我要跟大家分享的是杭州房地产市场的实地调研报告。该报告由高盛中国证券有限公司出品，于2025年11月26日正式发布。英文标题为《中国地产：杭州之旅外卖：强化极化》，我们这里翻译为《中国地产：杭州之旅外卖：强化极化》。整个调研是基于11月25日Go杭州行情盛行研究团队的实地考察，他们与当地领先开发商滨江集团管理层进行了深入交流，并参观了金商万向大厦，通过第一时间判断当地的防范意图。线观察。首先简要说明研究背景和对象。滨江集团股票代码为002244，是杭州典型的区域龙头开发商。据管理层介绍，该公司在杭州新建住宅市场的份额约为30%。也就是说，全市主要住宅项目中，每售出10套，就有约3套来自滨江。调研组选择滨江作为采访重点。一方面，对当地市场的变化非常敏感。另一方面，也是因为此类房地产企业深度涉足单个大城市，代表了当前的产业环境。它们不仅可以展示一般市场的压力，还可以展示领先企业凭借品牌和产品实力脱颖而出的路径。调研期间，调研团队重点关注了一个名为金商万向大厦的项目。是滨滨推出的高端改善型住宅项目江在杭州。受到了较高的关注度，市场销售表现相当亮眼。通过与项目团队的对话、实地考察以及与周边竞品的比较，高盛分析师试图回答一个问题：在房价普遍回调、交易放缓的背景下，为何仍有部分项目能够保持良好的销售和盈利水平？在什么维度上可以看到偏振？整个报告给出的总体结论是，杭州房地产市场目前呈现出相当明显的“两极分化”特征。一方面，市场气氛普遍谨慎，多数项目销售尚不完善，价格仍处于下跌过程中。另一方面，位置优越、产品设计精良、品牌美誉度好的个别项目仍能保持较高的知名度和较大的利润。这个气结构多样性不仅仅存在于杭州。高盛团队本月早些时候在深圳和广州进行实地调研时也注意到了类似的现象。他们在华润置地举办的反向路演活动中，再次感受到了高端住宅与住宅销售表现的明显差异。我们先从需求面开始，就是居民意愿和购买力的变化。滨江管理层的直观感受是，杭州本地就业总体比较稳定，目前还没有出现岗位大幅收缩的情况。不少互联网、数字经济、高端制造企业依然保持强劲势头，一些新兴企业仍在扩大招工。但与前几年的高景气期相比，居民对未来收入增长的预期变得更加谨慎，冲动、激进的购房行为更加明显。ng 行为显着减少。更多的家庭在做决定时会采取更长远的眼光，更关心现金流安全和房屋的实际价值。报告特别提到了近年来杭州备受关注的“六小龙”科技科技集群，包括Game Science、Deepseek、玉树科技、Deep Robotics、Brainco和Manycore Tech。这些企业代表了杭州在游戏、人工智能、机器人领域的新动能。从中长期来看，他们希望继续提高该市的产业竞争力和提供高薪就业岗位。但从目前的调查经验来看，这些企业的发展仍处于快速增长阶段，住房需求主要集中在局部地区，在城市层面尚未形成特别明显的强化效应。简而言之，每个人都是最佳的人们对该行业的未来持乐观态度，但将这种乐观情绪直接转化为大规模购房还需要时间。在空间层面，需求分布也存在明显差异。滨江管理指出，在未来科技城走廊等大型互联网平台公司总部、新兴科技企业、以及配套完善的教育商业设施聚集的区域，购房需求相对更具弹性。无论是一手房还是二手房，靠近这些产业平台的项目通常具有更好的交易弹性。很多购房者在评估房产时，不仅看传统意义上的学区、商圈、交通，还关注“产业配套”。他们期望在家附近有优质的就业机会，让家人的工作和生活ily会员会更方便，长期价值更有保障。从需求端到供给端，杭州目前面临的一个突出问题是一二级市场供给压力都比较大。报告引用了当地市场库存数据。如果考虑可售房屋、尚未达到预售条件的在建项目以及已取得但尚未开发的土地，杭州主要市场的发明创造总量为3年水平。也就是说，按照过去一段时间的销售速度，即使没有更多的土地供应，没有新的开工，光是清理现有的库存就需要三年多的时间。这背后有两个重要原因。第一个原因是一些非住宅区早年存在一定程度的结构性土地供应过剩。在规划阶段，部分区域人口涌入、产业落户和购房需求相当乐观，土地流转速度快。受此影响，这些地区在产业调整周期中面临更加明显的消耗压力，库存消耗周期明显延长。第二个原因与限售背景下的新房折扣销售有关。过去，由于价格管理政策，部分新房定价低于周边二手房，造成“新房比二手房便宜”的局面。许多购房者正是因为这种价差而进入市场。随着大环境的变化和市场环境的变化，部分因为价差而购买新房的业主选择了套现目前的价格区间。他们列出二手房，但可能不会在当地购买新房。这导致了一种情况二手房挂牌量持续上升，而新房收购需求谨慎。报告指出，目前杭州二手房网上挂牌数量处于历史高位，房屋交换链条经常在中间的某个时刻出现中断。有些人卖掉房子套现，却没有进行下一步的购房改善，这对整个市场的流动性造成了一定的压力。价格水平上，高盛团队的判断是，杭州整体房价仍处于阶段性底部。据滨江管理层观察，杭州二手房成交均价较前期高点已下跌近30%，部分项目跌幅甚至达到30%至50%。报告举了一个例子。市场高峰时，高端项目的成交价在每平方米12万元左右。然而，t目前同类户型的成交价已经跌至每平方米6万元左右，价格几乎已经分化。这种改造对于任何一个成熟的城市来说都算得上是相当明显的修正。然而，价格调整并非在所有部门和所有类型的项目中均等地发生。过去，投资者比例较高且早期增长较快的项目往往会出现较大的跌幅。对于位于城市黄金地段、以改善需求为主、学区及配套设施相对老化的楼盘，价格调整相对温和。滨江管理层的感受是，到目前为止，此类重大整治工程的通行失败，龙虾面临着更大的压力。购房者的议价空间正在扩大，一些业主和开发商愿意在价格上做出适度让步，以换取更快的交易。值得注意的是，价格下降周期还受到市场变化的影响。统计层面的交易结构。报告指出，2025年初，高总价、高单价的改良型甚至奢侈品将在交易结构中占有较高比例。不少成交单价都在每平方米数万元甚至更高，带动一般均价处于中间位置。目前，由于总价相对可控，市场较为活跃。在需要装修或刚装修的项目中，二手房的交易单价预计在每平方米2万元左右。在这种情况下，虽然各子市场的价格没有发生大幅变化，但由于交易结构的变化，整体平均统计价格显得下降幅度更大。与整体市场的疲软形成鲜明对比的是，少数龙头开发商和优质项目的相对实力较强。以金商万向大厦为例，这个项目表现出了对定价的信心。报道指出，与邻近受限价限制的竞品项目相比，金商万向大厦平均溢价约为每平方米2万元，相当于溢价接近40%。即便如此，该项目的销售速度仍然领先于竞品，销售速度ay保持在相当不错的水平。更引人注目的是，金商万向大厦二期挂牌时，项目组在一期开盘价的基础上进一步将销售均价每平方米提高了1000多元，市场普遍对这一调整接受良好。支持这种定价能力的，是滨江多年来在杭州积累的品牌声誉、产品设计经验以及对客户需求的理解。从单位的功能布局、公共空间的设计，到景观、精装修标准rds以及后续的物业服务，项目在诸多细节上进行打磨，力求让购房者感受到“看得见”的差异。在成本方面，滨江还通过本地化经营和规模经济，将营销等成本控制在较低水平。报告显示，典型公司项目的营销成本率大约在1%至1.5%之间，远低于完全依赖中介渠道支付的佣金率。这背后不仅是公司内部多年积累的销售团队，更是对当地客户群体和渠道的深刻理解。通过规模优势和议价能力，滨江还可以在建设成本、材料、精装修等方面获得相对较好的条件。因此，在当前市场环境下，新拿地项目仍可实现中双位数的项目毛利率。按管理口径nt，天南自2022年起公司在杭州大部分新项目的项目级毛利率可能达到中双位数，而公司确认的2025年第三季度的整体毛利率水平在中双位数，表明新项目的盈利质量正在逐步改善。从拿地和投资的速度来看，滨江目前的态度可以概括为“聚焦核心、动态审慎”。随着市场整体枯竭速度放缓，公司更加关注未来项目销售的确定性，而不仅仅是纸面利润率。管理层指出，他们对未来投资项目的一个重要限制是在合理的时间内实现更快的多元化，从而减少资本覆盖率和市场不确定性。在选择城市时，公司更倾向于继续深入融入杭州及其周边各大城市熟悉的圈子，ins急于在这个时候大规模向外扩张，进入陌生的第二、第三市场。在具体项目运营方面，滨江也在努力压缩开发周期，提高资金周转效率。管理层设定的目标是，从拿地到一期开业，时间尽量控制在4至5个月的窗口内。这意味着在产品前期规划、设计、审批、施工组织等方面需要高度配合和提前协调。更快的传输速度，有助于在市场环境相对稳定的情况下，在一个时间窗口内尽快推出产品。另一方面，也可以缩短资金在项目上停留的时间。在当前融资成本和融资金额相当敏感的环境下，这样的安排具有现实意义。在融资环境方面，该报告还提供了一些候选者的描述。总体来看，银行体系对房地产开发贷款，尤其是白名单外、杠杆水平较高的民营房地产企业仍保持谨慎态度，新增授信相对有限。滨江管理表示，从他们的经验来看，近期银行贷款白化速度并未出现明显加快。多数情况下，开发贷款主要以现有展期和续展为主，新增额度并不多。即使有些项目运行良好、销售稳定，银行在发放新贷款时也会注重现金流的安全并组织项目本身的资金管理。对于像滨江这样在当地口碑较好、物业质量相对稳定的开发商来说，融资渠道还是比较通畅的，但成本和额度更加细化。报告没有提供具体数据虽然具体融资价格数据不详，但从管理层报表中可以看出，房企间的融资成本差异正在加大。资信较好、资产较为透明的企业可以从银行和部分非银行机构获得相对稳定的资金，而一些资信较差的企业则面临较高的融资门槛。融资水平的分化，以及前面提到的销售和利润产生的分化，构成了当前行业环境的一个重要特征。为了帮助投资者更好地在全国范围内比较杭州市场，报告还附上了几张图表，直观地展示了当地一手房、二手房和土地市场的运行情况。我们几乎可以口头解释这些图表发出的信号。首先，从一手住宅成交情况来看，杭州新房销售呈现较为明显的波动去年的估值。在一些政策支持政策和月份，如果热门项目集中在市场上，交易量会在短时间内增加。但从中长期趋势来看，整体交易规模较高峰期有所下降。与销售趋势一致，可售库存持续增加，且主要可售库存的去化周期在过去几年中总体呈现拉长的趋势。如果将尚未达到预售条件的在建项目和已捐赠但尚未建设的土地也算在内，那么杭州主市场的整体供应压力就更容易理解了。报告提供的数据是，2025年第三季度，如果以最近12个月的销售率来衡量，整个主要市场的库存综合去化超过三年。这意味着，未来一段时间，杭州的房地产市场将主要处于现有库存以消化为主的阶段，供应量增加较为谨慎。开发商也将更加注重拿地与开工的平衡。二手房市场方面，图表显示，近年来，杭州二手房市场整体成交量呈现先抑后稳的趋势，但房源数量不断增加，房源库存再创新高，平均成交周期也较往年拉长。这与我们前面提到的“卖掉一套房子而不急着买另一套房子的人”的行为模式是一致的。对于很多家庭来说，在当前更加注重财务安全的环境下，选择出售手中的改良房产、暂时持有现金或者降低杠杆是更为理性的策略，这也进一步推动了家庭经济的发展。呃增加了二手市场的供应。报道还提到国家统计局发布的杭州新建、二手住房价格指数。从图形走势来看，两条曲线自高点回落后均呈现稳步下降趋势，局部波动较小。二手房价格波动幅度略大于新房。到2025年下半年，两者价格相比峰值都会有更明显的下降，但都处于相对温和、渐进的调整过程，而不是单边大幅下跌。这一节奏一方面体现了前期快速上涨所进行的技术性回调。另一方面也反映出，在政策引导和市场自发调节的共同作用下，价格围绕合理区间运行更加趋于动态。就土地市场而言，报告中的图表显示，哈近年来，吴州土地出让金额和面积出现较大波动。从2025年前10个月的数据来看，土地出让成本同比大幅上升，而土地出让面积同比增幅则较为温和，整体溢价率维持在非特别高区间。这说明，一方面，地方政府在出让结构上更倾向于推出优质地块，且单块地块总起拍价较高。另一方面，房企拿地也更加理性，普遍追求“量入为出”的投资节奏，很少出现以往高地价拿地的场景。在杭州市场开发商结构方面，报告用表格对2025年前10个月当地新房销售前10名企业进行了分类。从榜单可以看出，本土成长型房地产企业与全国大型房地产企业共同构成杭州市场的主力军。其中，滨江集团凭借强大的本土资源和产品美誉度位居前列。一些具有央企、地方国企背景的开发商也保持着较强的市场份额。这样的结构一方面体现了当前环境下购房者对品牌和信用的重视。另一方面，也意味着市场竞争正逐步从以往的“规模和速度的竞争”转向“质量和稳定性的竞争”。除了杭州当地的情况外，高盛团队还将此次调查的结论与之前在深圳、广州等城市的观察结果进行了比较。总体来看，一线行业调整周期与强势二线城市的共同特点是市场层面销售增速放缓价格有所调整，结构亮点集中在地段优质、产业基础扎实、配套齐全、产品能力突出的项目上。不同城市之间的差异体现在产业结构、人口流动节奏、土地供给方式等多个维度。以杭州为例，数字经济和新兴科技企业比重较高，年轻人比例也较大。住房需求提供了一定支撑，但短期来看，在价格回调和心理预期的影响下，购房行为变得更加理性。从业内的角度来看，报告对“两极分化”这个关键词的理解可以在很多层面上被打破。第一个层次是项目之间的两极分化。同城甚至同城不同楼盘的销售业绩及价格走势不同地区差异显着，产品、品牌、服务实力效应放大。第二个层面是企业之间的两极分化。资产质量稳定、财务结构相对健康、融资渠道畅通的房地产企业更有能力跨越周期并根据市场调整进行适当调整，而债务负担重、产品信誉一般的企业更容易受到销售放缓和融资宽松的双重挤压。第三个层次可以理解为政体之间的两极分化。靠近产业平台、交通枢纽、优质教育和医疗资源的行业，其韧性明显高于远郊和人口引进有限的地区。对于研究机构来说，实地调研的价值在于通过企业访谈、项目走访，还原数据背后的逻辑和情感。本报告证明以杭州为例，为理解当前中国房地产市场的结构性变化提供了一个视角。行业整体进入存量经营、结构优化的新阶段。单纯依靠高转移、高杠杆的模式空间狭窄，而对产品、服务、城市选择和资金管理能力的要求却越来越高。能够适应这种变化、提升专业技能的企业，更有机会在新环境下获得相对稳定的发展。最后，创建摘要并连接报告中的一些关键信息。首先，杭州本地就业总体稳定，但居民收入预期趋于谨慎，购房决策更加理性。其次，一二级市场供给压力都不小。综合去库存周期已超过三年，二手房挂牌数量创历史新高。三是从价格来看，二手房整体均价较高点回落至30%左右，个别项目调整幅度在30%至50%之间。交易结构的变化也加剧了统计层面的下降。四是靠近高新技术产业集群、产品能力突出的高端及改良项目销售业绩和定价能力仍较强。例如，滨江金商万向公馆在溢价和销售方面表现出明显优势。第五，在经营策略上，龙头房企选择聚焦核心市场，控制投资节奏，加快迁移发展，用精细化运营换取稳定的利润水平。六、资金方面，房地产开发贷款仍持谨慎态度总体而言，融资条件的出现加剧了不同房企之间的业绩差异。 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